oPeniazoch.sk, GS Foto: SITA/AP
Každá krajina si želá, aby sa pandémia postupne vytrácala a čo najskôr mohla naštartovať svoju odstavenú ekonomiku. Na pretrvávajúce aj nové rizika upozorňuje ekonóm investičnej banky Goldman Sachs, Zach Pandl.
1. Prenos vírusu kvôli opätovnému otvoreniu je stále hlavným zdrojom rizika
Najdôležitejšie riziká pri dôvere v zvrátenie hospodárskych škôd sú zdravotné. Kľúčovou neznámou je prenos vírusu na ekonomickú aktivitu. Na jednej strane je možné reštartovať značné množstvo podnikateľských aktivít a zároveň zvládnuť zdravotné riziká pre verejnosť. Množstvo zmien v správaní sa, ako je nosenie rúšok, častejšie čistenie pracovísk, by malo pomôcť znížiť prenosu ochorenia. Na druhej strane môžeme vidieť, že prenos ochorenia sa po reštarte činností zvyšuje iba v „ľahších“ odvetviach, ako je výroba a stavebníctvo. V tejto chvíli jednoducho nevieme, čo sa stane. Krajiny, ktoré už zmiernili obmedzenia, napríklad Čína, nikdy nemali také rozsiahle prepuknutie nákazy, aké zažili západné krajiny. Iní, ktorí sa pokúsili ísť inou cestou, bez vynútenia sociálneho dištancovania, ako napríklad Švédsko, môžu v priebehu budúceho mesiaca zaregistrovať nárast ochorenia. Vzhľadom na časový plán opätovného otvorenia aktivít v niektorých štátoch USA a niekoľkých európskych krajinách by sme mali mať v týchto otázkach jasno v priebehu nasledujúcich dvoch-troch týždňov. Pokračujúci postupný pokrok smerom k opätovnému otvoreniu bez nárastu nových infekcií pravdepodobne umožní trhom presnejšie kalibrovať hĺbku a trvanie cyklického zásahu a komprimovať tento zdroj rizikovej prémie ďalej (aj keď riziká „druhej vlny“ pre nadchádzajúcu jeseň by zostali).
2. Rast cien na ropných trhoch
Po kolísavom procese vyváženia na trhoch s fyzickou ropou, keď sa ceny na krátko dostali do negatívneho pásma, komoditní stratégovia Goldman Sachs upozorňujú na to, že zníženie značného previsu zásob bude nejaký čas trvať, ale predpovedajú, že cena Brentu sa mierne zvýšia oproti súčasným úrovniam v druhom kvartáli tohto roka. Potenciálne dno v cenách ropy by malo ovplyvniť všetky aktíva citlivé na ropu, ale stupeň a trvanie dopadu sa pravdepodobne budú podstatne líšiť. Z rýchleho rastu cien by mohlo do určitej miery profitovať niekoľko aktív spojených s ropou. Trvanie opcie aj jej „realizačná cena“ však budú záležať aj na reakcii špecifickej pre dané aktívum. Ak musí byť zvýšenie cien relatívne rýchle alebo relatívne veľké, aby firmy alebo suverénne krajiny zostali solventné, výhoda z mierneho zvýšenia cien môže byť len krátkodobá. Napríklad kanadskí producenti ropy vyžadujú iba mierny nárast cien, zatiaľ čo Nigéria a Saudská Arábia môžu vyžadovať značné zvýšenie, aby zabránili pokračujúcemu zhoršovaniu svojho bežného účtu a ďalšiemu nútenému použitiu devízových rezerv. Tieto rozdiely by sa mali začať prejavovať po počiatočnom zvýšení cien.
3. Európske riziká
Na rozdiel od komoditných trhov sa v poslednom mesiaci riziká zo stresu na európskych trhoch so štátnymi dlhopismi zhoršili. Pri súčasnom tempe nákupu ECB a pri nákupe rozdelenom podľa „kľúča kapitálu“ analytici Goldman Sachs odhadujú, že Taliansko si bude musieť do konca roka na verejných trhoch požičať 126 miliárd eur. To výrazne presahuje predchádzajúce ročné maximum pre talianske verejné pôžičky. Takáto významná emisia bude naďalej vyvíjať tlak na talianske náklady na prijaté úvery a pôžičky (a prípadne aj španielske). Zásahy ECB by mali pomôcť povzbudiť niektoré domáce transakcie obchodovania, ale existuje veľká šanca, že sa ukážu ako nedostatočné. Otázka bude potom: na akej úrovni tlaku na trhu sa inštitúcie EÚ zapoja do poskytovania väčšej podpory? Mohlo by to prísť vo forme oveľa väčších nákupov ECB, radikálnejšieho uvoľnenia kapitálového kľúča alebo alternatívneho úsilia o obnovenie v celej EÚ. Aj keď sú tieto riziká v niektorých oblastiach čiastočne ocenené, naďalej zostávajú pre európske ekonomiky a trhy, ako aj potenciálnym presahom do ďalších veľkých ekonomík.
4. Napätie medzi USA a Čínou ohrozuje návrat k minuloročným debatám
Až do tohto roku boli Ázia vo všeobecnosti a najmä Čína, zdrojom stability na svetových trhoch, čo odzrkadľovalo zmiernenie obchodného napätia medzi USA a Čínou v januári. Globálne prepuknutie koronakrízy narušilo túto stabilitu. Biely dom začal skúmať návrhy na potrestanie alebo požadovanie finančnej kompenzácie od Číny za nedostatočné riešenie koronavírusu. Podľa Goldman Sachs je značná časť tejto rétoriky určená pre domáce publikum a mala by sa posudzovať v kontexte volebného cyklu USA. Nedá sa však vylúčiť návrat k niektorým z problémov, ktoré minulý rok trápili trhy. Napríklad určité investičné obmedzenia. Aj keď sa tieto riziká zatiaľ zdajú zvládnuteľné, predstavitelia USA môžu byť ochotní riskovať viac, keď sa ekonomika začne zotavovať a s blížiacimi sa americkými prezidentskými voľbami. Ako to už ukázal minulý rok, napätie medzi USA a Čínou môže byť významným hnacím motorom trhových trendov, aj keď priamy vplyv ciel a iných opatrení je pomerne malý. Keďže sa trh viac zameriaval na iné riziká, zdá sa, že relatívne menej z tohto rizika sa oceňuje v aktívach citlivých na Čínu.
5. Dane sa môžu zvyšovať, ale iné dôsledky recesie by sa mali dať zvládnuť
Predseda Fedu Jerome Powell minulý týždeň na svojej tlačovej konferencii vyjadril obavy z možného „dlhodobého poškodenia hospodárstva“ a hovoril o potrebe politiky zameranej na zníženie tohto poškodenia. Zdá sa, že mnohí investori zdieľajú obavy z „jaziev“ spôsobených koronakrízou, dlhotrvajúce účinky, ktoré nejaký čas ovplyvnia trhy a zisky firiem. V mnohých ekonomikách sa bude musieť vyriešiť vysoký pomer dlhu k HDP, čo môže viesť k výraznému zvýšeniu daní, a to aj z príjmu právnických osôb. Bankroty a nesplácané úvery sa môžu stať väčšou prekážkou, než sa predpokladalo, pretože ide o neobvykle ostrý šok a neobvyklú mieru podpory z dôvodu dočasného charakteru mnohých pracovných miest, obrovského množstva zavedenej podpory fiškálnej politiky a uvoľnených monetárnych podmienok v USA. Hoci niektoré z týchto problémov môžu byť znepokojujúce, nemusia byť dostatočnými dôvodmi na to, aby trhy v nasledujúcich štvrťrokoch zaznamenali pokles. Počas amerických volieb sa oplatí sledovať diskusia o daniach z príjmu právnických osôb, pretože veľké výkyvy v tejto otázke by mohli ovplyvniť široké trhy. Ale inak by investori nemali byť príliš pesimistickí ohľadom výhľadu trhu s aktívami v dôsledku rizika „jaziev“.
6. Ďalší pokrok v súvislosti s niektorými rizikami
V polovici apríla už zmizlo množstvo dôležitých rizík – vrátane stresu vo financovaní a likvidite, nedostatočnej reakcie na makroúpravu a zlyhania pri šírení infekcie. Výsledkom je, že ceny aktív, ktoré sa najviac zameriavajú na tieto riziká, pravdepodobne prekonali svoje extrémy, vrátane spreadov na peňažnom trhu, implikovaného objemu a významných častí podnikových úverov a trhov so štruktúrovanými produktmi. Keďže trhy s ropou teraz prechádzajú potrebnými úpravami rovnováhy medzi ponukou a dopytom, komoditní stratégovia Goldman Sachs vidia trhy s ropou ako zdroj nárastu rizika pre ďalšie aktíva vrátane aktív spojených s vývozcami ropy EM, ktoré boli mimo „politického stola“ a stále predstavovali významné rizikové prémie. Pretože sa zdá, že trhy sa pozerajú najmenej o dva roky dopredu, väčšina aktív bude relatívne necitlivá na správy o hĺbke poklesu.
7. Úzka cesta smerom hore
Veľa záleží na zložitej rovnováhe rizík. Aj po rally existuje potenciálne riziko vyššieho rizika, ale je užšie ako predtým. Napriek tomu, že sa rozšírili všeobecné akciové indexy, rally bola úzko koncentrovaná a cyklické sektory nedosahovali dostatočne vysoký výkon. Výkonnosť ostatných aktív – vrátane sadzieb rozvinutých trhov a mien EM – tiež naznačuje, že trhy neoceňujú veľmi rast optimizmu. Ak vidíme pravdepodobné oživenie obchodnej činnosti a sústredíme sa na proces opätovného otvorenia bez jasných dôkazov o obnovení nákazy alebo zintenzívnenia rizík v Európe / Číne, pravdepodobne by sa tým otvorila cesta k väčšiemu nárastu, najmä v cyklických častiach trhu. Posilnili by to ďalšie dobré správy z oblasti liečby a možnej vakcíny. Tento scenár však bude možný v blízkej budúcnosti, aj keď sa znovu objavia širšie zdravotné riziká, pretože najväčší zdroj neistoty vo výhľade – stupeň citlivosti prenosu vírusu na ekonomickú aktivitu – bude v najbližšom období ťažké pozorovať, vzhľadom na oneskorenie medzi uvoľnením obmedzení a oznámením nových prípadov. Z týchto dôvodov je pravdepodobné, že opcie na akcie sú pravdepodobne ešte stále podhotnocované.
8. Veľké cyklické riziká stále pretrvávajú
Výhľady v oblasti verejného zdravotníctva sú do značnej miery stále veľkou neznámou. V závislosti od toho, ako sa pandémia vyvíja, celkové makroekonomické náklady na koronakrízu môžu byť oveľa väčšie, ako sa očakávalo. Analytici Goldman Sachs preto odporúčajú úpravu portfólia, aby bolo možné tolerovať ďalšie zníženie rizikových aktív v krátkodobom horizonte. Opätovné otvorenie ekonomiky je realistický scenár, ktorý je potrebné zohľadniť. Jedným z prístupov môže byť long pozícia pre aktíva spojené s ropou, vzhľadom na lepšie rozdelenie rizík na týchto trhoch. Po druhé, pridajte zabezpečenie pre identifikovateľné riziká, dobre poslúžia menové trhy. Tak ako long na japonský jen poslúži proti makroekonomickým rizikám vo všeobecnosti, dlhá pozícia na švajčiarsky frank pomôže s rizikami v Európe: Long na dolár v porovnaní s ázijskými menami okrem jenu, sa dá použiť pre možné ďalšie zhoršenie vzťahov medzi USA a Čínou. A po tretie sa opierať o obchody rozvinuté trhy vs rozvíjajúce sa trhy, USA vs Európa a obchodov s diferenciáciou špecifík pre jednotlivé krajiny v rámci týchto skupín.
