Emerging markets (rozvíjajúce sa trhy) sa v posledných desaťročiach stali pevnou súčasťou medzinárodného finančného systému. Napriek početným finančným krízam, ktoré postupne obehli celú zemeguľu, investori z vyspelých krajín na emerging markets nezabudli a vždy sa na ne vrátili.
Rekordný rok 2004
Rok 2004 bol pre tieto trhy mimoriadne úspešný. Zaznamenal sa rekordný prílev investícií. Oproti roku 2003 sa objem hrubých emisií zvýšil o 40% a dosiahol 280,3 mld. USD. Relatívne najvyšší prírastok zaznamenali emisie akcií (Graf 1). Z jednotlivých regiónov sveta si v posledných rokov viedla najlepšie Európa a Stredný východ (Graf 2), za čím treba vidieť najmä emisie v nových členských štátoch EÚ.
Zvýšený prílev kapitálu na emerging marekts sa následne odrazil aj v cenách investícií. Investori v roku 2004 nakupovali na emerging markets drahšie ako kedykoľvek predtým. Ceny akcií vyleteli do dávno nevídaných výšok, spready dlhopisov emitovaných vládami v týchto krajinách sa zas prudko znížili. Úrokové miery na dlhopisy emerging markets sa dnes líšia od úročenia amerických dlhopisov omnoho menej ako kedysi. Za týmto vývojom treba vidieť niekoľko dôležitých faktorov:
- Úroky centrálnych bánk a výnosy vládnych dlhopisov v Amerike, Japonsku a Európe sa počas niekoľkých rokoch pohybovali v rozmedzí od 0 do 2%. Nečudo, že investori sa do podobných investícií moc nehrnuli. Na trhu vznikol obrovský pretlak likvidity, ktorú bolo treba niekde umiestniť. Nehnuteľnosti sa stali prirodzeným útočiskom tých investorov, ktorí hľadali vysoké výnosy, ale na svoje si prišli aj alternatívne investície na emerging markets.
- Investori z vyspelých krajín nachádzajú súčasné emerging markets v podstatne inej situácii ako v 90-tych rokoch. Vlády mnohých krajín dokázali podstatne zlepšiť makroekonomické ukazovatele svojich ekonomík. Došlo k všeobecnému poklesu inflácie, zvýšil sa rast HDP, pomaly, ale isto sa znižuje aj chudoba vo svete. Veľmi dôležité boli aj inštitucionálne reformy, ktoré v niektorých krajinách (najmä v Európe) zabezpečili hladšie fungovanie národného hospodárstva, odbúranie zbytočných byrokratických bariér pre podnikanie a lepšiu ochranu vlastníckych práv (vrátane práv portfóliových investorov). To samozrejme zvýšilo atraktívnosť investícií na predtým rizikových trhoch.
- Zlepšila sa nielen makroekonomická výkonnosť emerging markets (reflektovaná v priaznivejších podmienkach pre emitovanie vládnych dlhopisov), ale aj mikroekonomická. Boli to práve reformy podnikateľského prostredia, ktoré zabezpečili lepšiu klímu pre fungovanie podnikov. Spolu s ekonomickým rozmachom v bohatých krajinách to na emerging markets vytvorilo priaznivé možnosti pre rozvoj výroby a exportu a tým aj podnikových ziskov
Akciám na emerging markets sa v roku 2004 darilo
Kým makroekonomická výkonnosť je dôležitá najmä pre investorov do vládnych dlhopisov, mikroekonomická výkonnosť je určujúcim meradlom pre investovaní do akcií. Podniky, ktoré viac vyrábajú a exportujú majú spravidla vyššie zisky a vyplácajú aj vyššie dividendy. Dividendová výkonnosť rástla vo všetkých regiónoch emerging markets (v Ázii, Latinskej Amerike, Európe a Strednom východe). Najvyššie dividendy už tradične platili podniky v Latinskej Amerike, ale najvyšší relatívny nárast zaznamenal región Európy a Stredného východu, a to najmä vďaka novým členským krajinám EÚ (Tabuľka 1). Všimnime si, že najvyššie dividendy platili podniky v Brazílii, Chile, Česku a Rusku.
Latinská Amerika zostala najvolatilnejším trhom emerging markets. Sú pre ňu charakteristické vysoké vzlety a hlboké pády akciových indexov (Graf 3). Treba vidieť, že za nevídaným nárastom indexu MSCI Latinská Amerika je predovšetkým mimoriadne zlepšenie brazílskeho hospodárstva počas vlády prezidenta Da Silvu. Ale aj Argentína sa už spamätáva z finančného kolapsu. Jej hospodárstvo rastie rekordným tempom a investori s vyššou toleranciou k riziku cítia príležitosť. V roku 2004 sa uskutočnili veľké nákupy argentínskych akcií, čo ich cenu vyhnalo do premrštenej výšky.
Ukazovateľ ceny a zisku na jednu akciu (price/earnings ratio, p/e) dosiahol v Argentíne hodnotu 47,2 a prekonal tak aj úroveň v USA (Tabuľka 2).
Napriek veľkému nárastu cien v roku 2004 však emerging markets ešte stále predstavujú zaujímavú investičnú príležitosť. Ak vylúčime argentínsky extrém zistíme, že ceny akcií (vyjadrené pomerom p/e) sa na väčšine emeging markets ešte stále pohybujú len na polovičnej úrovni v porovnaní s americkým či európskym trhom. Brazília, Mexiko, ale aj Poľsko, Maďarsko, Rusko a Turecko majú koeficient p/e v rozmedzí 8-15, čo je oproti USA len polovičná až tretinová hodnota.
Cenu akcií možno posudzovať aj z hľadiska porovnania trhovej a účtovnej hodnoty podniku (tzv. price/book ratio, p/b). Inak povedané, porovnáme cenu jednej akcie na burze s hodnotou majetku na jednu akciu podľa poslednej súvahy. Je faktom, že so stúpajúcimi cenami aj hodnota koeficientu p/b v posledných rokoch rástla na väčšine trhov emerging markets. Priemerná hodnota 1,91 za rok 2004 však bola omnoho nižšia ako na rozvinutých trhoch (v USA sa tento koeficient pohybuje väčšinou na úrovni 3-4). Aj priaznivý pomer p/b naznačuje, že akcie na emerging markets sú ešte stále relatívne lacné.
Ratingy sa zlepšujú…
Lepšie fungujúce ekonomiky krajín emerging markets sa samozrejme prejavili aj na zlepšovaní ratingov. Väčšina ratingov sa udeľuje vládnym dlhopisom. Priemerná úverová kvalita meraná indexom JP Morgan EMBIG (EMBI = Emerging Markets Bond Index Global) dosiahla v roku 2004 rekordnú úroveň. Až 49% trhovej kapitalizácie indexov JP Morgan EMBIG má dnes investičný rating. Počet zlepšených ratingov bol v roku 2004 vyšší ako počet znížených ratingov. Na rok 2005 sa nepredpokladá žiadne zníženie ratingu vládnych dlhopisov na emerging markets. Zvýšené ratingy sa prirodzene odrazili v omnoho lepšom prístupe k dlhovému financovaniu. Keď v roku 1998 vrcholila ázijská kríza, spready na emerging markets (rozdiel medzi úrokovou sadzbou na vládne dlhopisy v daných krajinách voči úrokovej sadzbe na vládne dlhopisy USA) činili v priemere 1700 bázických bodov (t.j. 17%). Za rok 2004 činil priemerný spread len 250 bodov.
…investori pribúdajú
Zvýšený rating nie je len na okrasu. Pre emitenta znamená zníženie nákladov na dlhové financovanie a podstatne lepší prístup k peniazom. K najväčším investorom na svete patria penzijné fondy a životné poisťovne. Drvivá väčšina z nich však investuje len do kvalitných dlhopisov s investičným ratingom. Zvýšenie ratingu malo preto zákonitý efekt – čoraz viac veľkých inštitucionálnych investorov vkladá svoje peniaze na emerging markets, ktoré im ponúkajú zaujímavú kombináciu výnosu a rizika. Odhaduje sa, že za rok 2004 sa zvýšenie investičného ratingu prejavilo v dodatočných investíciách vo výške 12 miliárd dolárov. Inštitucionálni investori majú oproti drobným investorom jednu veľkú výhodu – môžu si dovoliť dlhšie čakať na ten správny moment realizácie investície. Analýza štatistických údajov dokazuje, že v dlhodobom priemere výnosy z vládnych dlhopisov na emerging markets prevyšujú výnosy z dlhopisov na rozvinutých trhoch a to aj po zohľadnení náhlych zvratov v podobe finančných kríz.
Na svoje si však prišli aj krátkodobí a špekulatívni investori. Svedčí pre to niekoľko skutočností. Niekoľko súkromných obchodných systémov (internetových búrz) už zaradilo do svojej ponuky aj emisie na emerging markets. Na tieto trhy sa zameriava aj stále viac hedžingových fondov.
Hoci dnes už emerging markets ponúkajú aj výber niekoľko tisíc druhov akcií, väčšina investorov uprednostňuje nákup dlhopisov. Novým fenoménom sa v posledných rokoch stalo investovanie do dlhopisov denominovaných v národných menách. Ak chcel pred desiatimi rokmi nejaký menej rozvinutý štát získať kapitál na medzinárodných trhoch, musel denominovať svoje dlhopisy v dolároch či eurách. Len málo investorov malo dostatočne silné nervy na investovanie do národných mien. Dnes je situácia iná. Najmä európske emerging markets (vrátane Slovenska) majú dnes stabilné, no rýchlo rastúce ekonomiky, ktoré sa o pár rokov stanú členmi Eurozóny. Ich národné meny posilň
