Povedie rast úrokových sadzieb k novej kríze v eurozóne?

Diskusia 11  
Povedie rast úrokových sadzieb k novej kríze v eurozóne?
Zdroj: the conversation
Foto: getty images


29. 6. 2022 - Tak ako americký Fed, aj Európska centrálna banka sa rozhodla od júla 2022 zvýšiť svoje kľúčové sadzby o 25 bázických bodov, čo je prvé zvýšenie od krízy štátneho dlhu v eurozóne pred jedenástimi rokmi. V dôsledku toho stúpajú úrokové sadzby štátnych dlhopisov a zväčšujú sa úrokové rozdiely medzi členskými krajinami eurozóny, čo oživuje obavy z novej dlhovej krízy a nástupu recesie.

Silné a rýchle oživenie aktivity, ktoré nasledovalo po zastavení globálnej ekonomiky počas období izolácie kvôli pandémii Covid-19, bolo sprevádzané veľmi prudkým nárastom dopytu, ktorý bol v niekoľkých sektoroch jasne vyšší ako ponuka, čo viedlo k výraznému nedostatku. Toto oživenie ekonomiky malo logicky za následok prudký nárast cien. Ak takýto inflačný model nie je prekvapivý v kontexte oživenia spotreby a má tendenciu rýchlo miznúť, dnes je situácia celkom iná.

K tomuto oživeniu ekonomickej aktivity sa pridal veľký šok pre ceny komodít spojený s vojnou na Ukrajine. Keďže Rusko a Ukrajina sú významnými producentmi a vývozcami surovín, ceny mnohých produktov prudko stúpajú, či už ide o potraviny (pšenica, kukurica, jačmeň atď.), kovy (nikel, paládium, hliník, meď) alebo energiu (ropa, plyn). Vysoká inflácia, ktorú eurozóna v súčasnosti zažíva, je teda dlhodobá, v dôsledku rusko-ukrajinského konfliktu, a pramení z dvoch zdrojov. Na jednej strane silnejšie než očakávané oživenie ekonomiky a cenový šok surovín na strane druhej.

Fragmentácia eurozóny
Tvárou v tvár tejto situácii sa centrálne banky rozhodli zvýšiť svoje sadzby, aby obmedzili prudko rastúcu infláciu, pre ktorú sa prognózy ECB na rok 2022 pohybujú medzi 5,1 % a 7,1 % v závislosti od scenára. Stále je to však výrazne nad 2 % cieľom. Zvyšovanie úrokových sadzieb má za cieľ ukončiť túto inflačnú špirálu spomalením dopytu a spotreby. V skutočnosti platí, že čím vyššie sadzby poskytuje ECB komerčným bankám, tým vyššie sú sadzby poskytované komerčnými bankami domácnostiam a firmám. Prístup k úverom sa tak stáva nákladnejším pre domácnosti, čím sa obmedzuje ich spotreba, ale aj pre firmy a vlády, pre ktoré je zadlžovanie nákladnejšie. Želané spomalenie dopytu teda vedie k želanému poklesu cien.

Okrem zvyšovania sadzieb ECB v snahe bojovať proti inflácii oznámila, že čoskoro ukončí svoj klasický program nákupu aktív (APP, Asset Purchase Program), ktorý má stimulovať ekonomiku. Pripomeňme, že tento nekonvenčný program menovej politiky spustený v roku 2014, ktorého prvotným cieľom bolo stimulovať infláciu tak, aby dosiahla 2 % cieľ, pozostáva z nákupu štátnych dlhopisov, teda verejných dlhových cenných papierov, ale aj dlhopisov súkromného sektora. Keďže takýto program má za následok zvýšenie inflácie a zníženie úrokových sadzieb, jeho ukončenie je naplánované na júl 2022.

Účinky tohto sprísnenia menovej politiky, teda zvýšenie sadzieb a ukončenie programu APP, nie sú jednotné pre všetky krajiny eurozóny. Zatiaľ čo nemecké a francúzske 10-ročné sadzby sa medzi 1. januárom 2021 a 14. júnom 2022 zvýšili o 2,3 a 2,7 bodu,  talianske a grécke sadzby sa za rovnaké obdobie zvýšili o 3,7 a 4 body a dosiahli vrchol na úrovni 4,22 % a 4,66 % dňa 14. júna 2022.

Povedie rast úrokových sadzieb k novej kríze v eurozóne?


Vysvetlime si mechanizmus. Na výpočet rozpätí sa nemecká 10-ročná úroková sadzba berie ako referenčná, pokiaľ Nemecko, ktorého riziko nesplatenia sa považuje za najnižšie z dôvodu jeho rozpočtovej náročnosti, je krajinou, ktorá si požičiava za najnižšie sadzby v rámci eurozóny. V krehkom hospodárskom kontexte, akým je ten, ktorý dnes zažívame, sa trhy obávajú o „finančné zdravie“ niektorých vysoko zadlžených štátov a uvaľujú na ne vyššie sadzby ako v iných krajinách. Investori, ktorí kupujú štátne dlhopisy vysoko zadlžených a teda rizikových krajín, požadujú veľmi vysokú rizikovú prémiu, čo zvyšuje sadzby týchto krajín.

V dôsledku toho sa rozpätia zväčšujú, čo je znakom rastúcej hospodárskej nerovnováhy medzi krajinami únie, čím rastie strach z krízy štátneho dlhu z roku 2011. Náklady na pôžičky krajín na juhu, ktoré sú už teraz veľmi zadlžené, sú skutočne vyššie. V porovnaní s tými na severe zóny je spochybňovaná ich rozpočtová udržateľnosť. Rast sadzieb zvyšuje verejný dlh a objavuje sa riziko zlyhania štátu.

Treba však poznamenať, že Taliansko, ktoré je jedným z hlavných emitentov dlhu v eurozóne, už veľkú časť svojho dlhu zaviazalo nízkymi úrokovými sadzbami. Zvýšenie sadzieb bude mať dlhodobejšie dôsledky, pretože Taliansko si bude musieť požičiavať za vysoké sadzby, čím sa zvýšia náklady na dlh a zvýši sa riziko zlyhania štátu.

Povedie rast úrokových sadzieb k novej kríze v eurozóne?

Rozdiely v úrokových sadzbách (spready krajín v porovnaní s Nemeckom sú 66 bázických bodov pre Francúzsko, 248 pre Taliansko a 292 pre Grécko k 14. júnu 2022. Vyvoláva to vážne obavy z možnej fragmentácie eurozóny.

Aby sa predišlo fragmentácii eurozóny a aby sa zahnali obavy z krízy štátneho dlhu z roku 2011, ECB oznámila, že preukáže flexibilitu pri reinvestovaní splátok splatných cenných papierov v rámci PEPP (Pandemic Emergency Purchase Program), ktorý sa začal v marci 2020 na boj proti hospodárskej kríze spojenej s pandémiou Covid-19. Reinvestície tak nasmeruje do najzadlženejších krajín, akými sú Taliansko a Grécko, aby zmiernila dopady rastu úrokových sadzieb na ne obmedzením úrokových sadzieb na úvery a „zachovala fungovanie transmisie menovej politiky“.

ECB tiež uviedla, že zvažuje zriadenie nového nástroja „proti fragmentácii“ s cieľom bojovať proti štrukturálnemu rozširovaniu spreadov, avšak v tejto fáze neposkytla žiadne ďalšie informácie.

Prízrak recesie
Zatiaľ čo sprísnenie menovej politiky je určite schopné obmedziť inflačnú špirálu prostredníctvom spomalenia spotreby, nemá žiadnu kontrolu nad infláciou vyplývajúcou z prudkého nárastu cien komodít. Ceny energií a potravín veľmi závisia od globálnych faktorov a dnes od rusko-ukrajinského konfliktu.

Ak teda rast úrokových sadzieb neumožní dostatočne a rýchlo obmedziť infláciu, ale ak výrazne zníži spotrebu, podnikateľské investície a v konečnom dôsledku zvýši nezamestnanosť. A to je pre ekonomiky európskych krajín opäť veľké riziko vstupu do recesie. Všetko bude závisieť okrem trvania vojny na Ukrajine aj od úrovne a udržateľnosti inflácie nad dvojpercentnou hranicou.